Взгляд экономистов на повестку 2020

Взгляд экономистов на повестку 2020

Центр макроэкономического анализа Альфа-Банка предложил свой взгляд на повестку 2020 года. Комментирует главный экономист Альфа-Банка Наталия Орлова.

Хотя ожидания реализации национальных проектов поддерживают позитивный взгляд на рост российской экономики в 2020 году, следующий год не выглядит легким с точки зрения финансовых рынков. Инвесторы обеспокоены ростом политической нестабильности в ряде стран развивающихся рынков, а российский рынок выглядит уязвимым с точки зрения развития электорального цикла в США, что может помешать дальнейшему смягчению политики ЦБ РФ и усилит волатильность курса рубля.

В основе российской повестки 2020 года лежат ожидания догоняющего роста и обнадеживающий прогноз по динамике потребления.

Конец года традиционно заставляет задуматься об ожиданиях на будущий год. Главная позитивная новость заключается в том, что перспективы роста на 2020 год выглядят лучше, чем год назад выглядели перспективы 2019 года. Во-первых, если годом ранее в экономической повестке дня преобладали опасения замедления роста после электорального цикла, сейчас и рынок, и международные организации смотрят позитивно на перспективы российской экономики в будущем году. Мы повысили свой прогноз роста ВВП на 2020 год до 1,4%. В большой степени эти ожидания опираются на эффект догоняющего роста, который будет компенсацией слабого результата 2019 года, однако позитивные ожидания важны сами по себе. Во-вторых, внутрироссийскую повестку дня 2019 года определяли опасения негативных последствий пенсионной реформы, повышения налогов (НДС) и мер ЦБ, направленных на охлаждение рынка розничного кредитования; однако рост частного потребления не замедлился в сравнении с 2018 годом и с учетом того, что безработица сейчас составляет 4,5%, перспективы потребления на 2020 год сейчас выглядят менее пессимистично. Безусловно, позитивные ожидания не являются гарантией улучшения ситуации в экономике, и прогнозируемые темпы роста все равно ниже уровня 2018 года; тем не менее, позитивный внутренний настрой является важной компонентой российской экономической картины в 2020 году.

По прошествии пяти лет жесткой бюджетной политики теперь нацпроекты потребуют ее смягчения…: Экономические дискуссии предыдущих лет определял ЦБ, который двигался в направлении нейтральной ключевой процентной ставки. Благодаря активной коммуникации с рынком все награды за низкую инфляцию сейчас связывают с новой политикой инфляционного таргетирования, забывая о той роли, которую играла в этом достижении бюджетная политика. С 2014 по 2019 годы цена на нефть, балансирующая бюджет, снизилась с $104/барр. до $50/барр. на фоне сокращения бюджетных расходов в среднем на 2% в год в реальном выражении (против среднегодового роста на 2% в 2010-2013 годах) и роста ненефтяных доходов в среднем на 4% в год в реальном выражении (включая + 10% г/г в реальном выражении в 2018-2019 годах). Однако запуск нацпроектов означает, что бюджетная политика должна измениться. Бюджетная консолидация выглядит законченной, и главным фактором для наблюдений в 2020 году будет способность Минфина профинансировать совокупное увеличение бюджетных расходов на 6% г/г, индексацию зарплат госсектора на 5,4%, а также федеральные расходы в размере 2 трлн руб., запланированные по нацпроектам.

…хотя оно вряд ли будет радикальным…

В то же время, у нас есть все основания считать, что контроль над бюджетными рисками останется главным приоритетом правительства, что скорее может на длинном горизонте привести к недофинансированию нацпроектов в сравнении с первоначальным планом. Подтверждением этого мнения стала дискуссия по поводу использования средств ФНБ для стимуляции экономического роста. По самой последней информации, участие государства в нацпроектах будет ограничено максимум 20% совокупного финансирования отобранных проектов, а расходы ФНБ составят примерно 300 млрд руб. в год против 1 трлн руб., как ожидалось изначально. Хорошая новость заключается в том, что такой подход позволит России сохранить умеренные инфляционные риски, однако поскольку сейчас надежды на рост ассоциируются с госрасходами, жесткий подход к бюджетным расходам может сдерживать перспективы роста. И если выполнение Минфином социальных обязательств на 2020 г. у нас не вызывает сомнений, наш взгляд на финансирование нацпроектов более осторожен.

Инфляция составит 2,7 - 3% г/г в первом квартале 2020 года и восстановится до 4% к концу 2020 года: Бюджетная политика, судя по всему, предполагает улучшение тренда роста реальных располагаемых доходов. Исходя из индексации зарплат сотрудников госсектора на 5,4%, мы ожидаем, что реальные зарплаты в экономике вырастут на 4% г/г в 2020 году против 3,0% г/г в этом году, а реальные располагаемые расходы увеличатся на 1,5% г/г против 0,5% г/г в 2019 году. Важным последствием такой динамики будет восстановление темпов инфляции. Хотя траектория роста цен указывает на замедление их годового роста до 2,7 - 3% г/г в первом квартале 2020 года, мы ожидаем, что инфляция начнет восстанавливаться до своего годового ориентира 4%. Важную роль в дефляционном тренде этого года играл факт резкого замедления продовольственной инфляции с 6,4% г/г в мае 2019 года до нынешних 4,3% г/г; этот показатель может замедлиться до 3% к концу этого года и до 2,0% г/г в первом квартале 2020 года. Тем не менее, сельскохозяйственный цикл будущего года может оказаться менее благоприятным, кроме того, динамика цен на сельхозпродукцию не должна влиять на монетарную политику. Что касается динамики цен в непродовольственном сегменте, мы ожидаем, что в этом сегменте этот показатель сохранится на уровне 3 - 4% г/г в ближайшие 6 - 9 месяцев.

Рынок может преувеличивать потенциал понижения ключевой ставки со стороны ЦБ.

 Усиление роли бюджетной политики в стимулировании роста в 2020 году станет вызовом для ЦБ. В предыдущие годы благодаря жесткой бюджетной политике ЦБ смог создать более мягкие монетарные условия для российской экономики. Тем не менее, сейчас, когда ключевая ставка достигла своего нейтрального уровня, потенциал ее дальнейшего понижения с текущих уровней может быть весьма ограниченным. В то же время рынок по целому ряду причин не перестает ожидать ее дальнейшего понижения. Во-первых, некоторые участники рынка ожидают, что центробанки других стран продолжат смягчать монетарную политику, создавая таким образом дополнительные возможности для действий центробанков развивающихся рынков, в том числе и для России. Дополнительным аргументом в пользу понижения ставки является и ожидание того, что ЦБ пересчитает уровень нейтральной реальной ставки и понизит его с изначальной оценки 2 - 3%. Мы считаем, что к обоим аргументам следует отнестись с определенной долей осторожности. Во-первых, продолжение смягчения монетарной политики в мире совсем не гарантировано и даже если оно и произойдет, то может быть сопряжено со сценарием глобальной рецессии, и тогда непонятно, до какой степени Россия смогла бы выиграть от подобного сценария. Что касается сценария пересмотра нейтральной ставки, мы считаем, что режим инфляционного таргетирования в России не достиг достаточной степени зрелости – пока он не располагает той глубиной статистической информации, которая бы сделала пересмотр нейтральной ставки обоснованным. В любом случае учитывая недавнее возвращение недельной инфляции к уровню 0,1% и ожидания роста социальных бюджетных расходов, мы считаем, что ключевая ставка вряд ли снизиться ниже уровня 6,0%, и наш базовый сценарий по ставке на конец 2020 года составляет 6,5%.

Рост розничного кредитования может превзойти ожидания – мы прогнозируем рост этого рынка на 10% г/г в 2020 году, но не исключаем, что он может составить 12 - 14% г/г.

Стабилизация ключевой процентной ставки может иметь целый ряд последствий для банковского сектора. Во-первых, в условиях сохранения ставки ЦБ в нейтральном коридоре 6 - 7%, мы ожидаем, что предпочтение домохозяйств к расходам сохранится; и в этом случае рост розничных депозитов, вероятно, останется на уровне 6% г/г в 2020 году. Что касается розничного кредитования, то стабилизация ставки, вероятно, устранит часть спроса, связанного с рефинансированием кредитов под более низкую ставку, и это будет способствовать замедлению роста этого рынка. С другой стороны, поскольку макропруденциальные инструменты ЦБ пока выглядят не очень эффективными, и темпы роста сегмента розничных кредитов составят 18% г/г в 2019 году, мы не исключаем, что наш прогноз роста розничного кредитования на 10% г/г на 2020 год может оказаться консервативным, и фактический рост может составить примерно 12 - 14% г/г. Что касается корпоративного кредитования, в 2019 году российские компании продолжали снижать долю кредитов в валюте; таким образом, этот тренд будет поддерживать рост этого рынка на весьма умеренном уровне 7% г/г.

Российские финансовые рынки в 2020 году выглядят подверженными влиянию политического цикла в США.

Ставка российского корпоративного сектора на снижение долга проистекает из сохраняющейся неопределенности мировой повестки. С одной стороны, ситуация с внешнеполитическими рисками для России в 2019 году изменилась в лучшую сторону: опасения санкций снизились после публикации отчета Мюллера в марте 2019 года, тогда как выборы в Украине в апреле 2019 года открыли дорогу к улучшению диалога России со странами G7. В то же время позитивные ожидания в отношении российской геополитики опираются на предпосылку, что Дональд Трамп будет переизбран на второй срок, что означает сильную зависимость России от сценария президентских выборов в США в ноябре 2020 года. С этой точки зрения перспективы России на первом полугодии 2020 года явно выглядят гораздо лучше, чем на второе полугодие 2020 года; правда, нельзя исключать и сценария, что уже с момента праймериз, назначенных на 3 февраля, российский рынок может почувствовать влияние «американского» фактора.

…и рубль может коснуться значения в 70руб/$...

Главный сюрприз 2019 года связан с тем, что курс рубля оказался слабее наших ожиданий (мы прогнозировали 67 руб./$ на конец этого года, и на этот уровень рубль вышел уже в августе), тогда как конъюнктура рынка оказалась намного лучше наших ожиданий. Во-первых, с повестки дня рынка пока исчезли опасения дополнительных санкций. Во-вторых, ЦБ начал этот год с высокой номинальной процентной ставки, благодаря чему Россия была привлекательной для иностранных инвесторов. В-третьих, в последние месяцы появились признаки возобновления диалога с Украиной, и отношения между странами имеют шансы на нормализацию после саммита Нормандской четверки в Париже 9 декабря. И хотя все эти факторы могут позитивно влиять на ситуацию в ближайшие месяцы, на горизонте уже появляются новые риски. Во-первых, иностранные инвесторы увеличили свое присутствие в российских активах с 24% в январе 2019 года до 32% в ноябре 2019 года. Этот уровень выглядит рискованным с точки зрения стабильности рынка в случае негативного развития событий. Во-вторых, недавнее усиление политической нестабильности в Латинской Америке может ослабить расположенность инвесторов к активам развивающихся рынков и до некоторой степени спровоцировать отток иностранного капитала. Таким образом, хотя мы придерживаемся весьма позитивных ожиданий в части цен на нефть, прогнозируя их на уровне $65/барр. в 2020 году, мы считаем, что высока вероятность движения курса рубля до 70 руб./$, особенно во втором полугодии 2020 года.

Похожие статьи